PEMBENTUKAN PORTOFOLIO OPTIMAL SAHAM MENGGUNAKAN
MODEL INDEKS TUNGGAL
Adevi Sabath Sofani
121010001
Blog : adevisofani.blogspot.com
Program studi Akuntansi, Fakultas Ekonomika dan
Bisnis
Universitas Ma Chung Malang
2012
ABSTRACT
Rational investor will invest their
funds in efficient stock which provides high expected return with minimum risk.
This research covers securities which have liquid in terms of trading frequency
and give dividend yield for three years. The main purposes of this research are
to ascertain the optimal portfolio and the differences of return and risk
portfolio candidates with non-candidates.
This research results showed that there
were fourteen stocks of portfolio candidates from thirty-three stocks
researched with the cut-off-rate (C*) of 0.0165. And three of fourteen stocks
which have the biggest excess return to beta (ERB) make up the optimum
portfolio: Astra International Inc. (AALI) and Perusahaan Gas Negara (PGAS)
with excess return to beta (ERB) of 0,86% and 0,37% respectively. The optimum
portfolio comprises 48, 54% far AALI and 51,46% for PGAS stock with a return
portfolio of 0,072%, portfolio risk of 0,196% and excess return to beta
portfolio of 0,61%.
In conclusion, rational investors will
invest their funds in optimum portfolio comprises AALI and PGAS stocks because
that stocks become a portfolio candidates in different period for consistently.
Empirical evidence indicates a significant difference in return of fourteen
stocks as portfolio candidates with nineteen stocks as portfolio
non-candidates. The fourteen stocks candidates have higher mean of return (24,43)
than the nineteen stocks non-candidates (11,53).
Keywords:
Single Index Model, portfolio candidates, optimal portfolio, expected return,
excess return to beta, cut-off-rate.
1.
PENDAHULUAN
Investasi merupakan suatu bentuk penanaman modal
baik dalam jangka pendek maupun jangka panjang. Dengan berinvestasi maka para
investor berharap mendapatkan keuntungan atau manfaat lain dari hasil investasi
tersebut. Pembelian efek atau surat berharga di pasar modal melalui bursa efek
merupakan salah satu cara dalam berinvestasi yang dapat menjadi pilihan bagi
para investor. Pasar modal merupakan salah satu penggerak perekonomian negara
karena pasar modal merupakan sarana pembentuk modal dan akumulasi dana
masyarakat untuk menunjang biaya pembangunan. Pasar modal memiliki daya tarik
tersendiri karena dengan berinvestasi di pasar modal akan memungkinkan para
investor memiliki berbagai pilihan investasi sesuai dengan preferensi risiko
masing-masing. Selain itu, pasar modal memiliki kelebihan pada likuiditas dalam
pilihan investasinya, contohnya saja investor dapat melakukan investasi hari
ini pada industri sektor keuangan lalu keesokkan harinya melakukan investasi
pada industri sektor perdagangan dan jasa. Hal tersebut tidak mungkin dapat
dilakukan apabila investor berinvestasi pada real assets. Peran investor sendiri sangat penting dalam proses
berlangsungnya kehidupan perusahaan. Semakin besar investor menginvestasikan
dananya dalam bentuk saham perusahaan, maka semakin besar pula peluang
perusahaan untuk berkembang dan meraih pasar. Selain itu, semakin besar
investor mengivestasikan dananya maka
semakin besar pula keuntungan yang akan diperoleh oleh investor dan risiko yang
akan diperolehnya.
Hal terpenting dalam kaitannya dengan investasi
adalah sikap investor untuk memilih dimana akan menginvestasikan dananya. Agar dapat meminimalkan risiko dalam investasi
saham di pasar modal, investor dapat melakukan portofolio (diversifikasi) saham
yaitu dengan melakukan investasi pada banyak saham sehingga risiko kerugian
pada satu saham dapat ditutup dengan keuntungan pada saham lainnya. Untuk
mengetahui saham mana yang memiliki tingkat keuntungan yang tinggi dengan
risiko tertentu serta bagaimana meminimalkan risiko tersebut maka perlu
dilakukan analisis portofolio terlebih dahulu agar dapat membantu investor
dalam mengambil keputusan dan menentukan portofolio mana yang paling efisien
yang mempunyai return (tingkat
keuntungan) yang diharapkan besar dengan risiko tertentu, atau yang mempunyai
risiko terkecil dengan return yang
diharapkan dari portofolio yang dibentuk. Masalah yang sering terjadi adalah
ketika investor berhadapan dengan ketidakpastian saat harus memilih saham-saham
untuk dibentuk menjadi portofolio pilihannya. Tentu jawaban singkat atas
pertanyaan tersebut adalah tergantung preferensi risiko para investor itu
sendiri. Investor berhadapan dengan banyak kombinasi saham portofolio dan harus
mengambil keputusan portofolio mana yang akan dipilih oleh investor. Seorang
investor yang rasional tentu akan memilih portofolio yang optimal
(Jogianto,2003). Untuk membentuk portofolio yang optimal, investor harus
menentukan portofolio yang efisien terlebih dahulu.
Portofolio yang efisien adalah portofolio yang
menghasilkan tingkat keuntungan tertentu dengan risiko terendah atau risiko tertentu
dengan tingkat keuntungan tertinggi (Husnan, 1998). Sedangkan portofolio
optimal merupakan portofolio yang dipilih oleh investor dari sekian banyak
pilihan yang ada pada kumpulan portofolio yang efisien (Tandelilin, 2001). Untuk
menganalisis portofolio, diperlukan sejumlah prosedur perhitungan melalui
sejumlah data sebagai input tentang struktur portofolio. Salah satu teknik
analisa portofolio optimal yang dilakukan oleh Elton dan Gruber (1995), adalah menggunakan
model indeks tunggal. Analisis atas sekuritas dilakukan dengan membandingkan excess
return to beta (ERB) dengan Cut-off rate-nya (Ci) dari masing-masing
saham. Saham yang memiliki ERB lebih besar dari Ci dijadikan kandidat
portofolio, sedang sebaliknya yaitu Ci lebih besar dari ERB tidak diikutkan
dalam portofolio.
Berdasarkan latar belakang diatas, maka investor
yang rasional akan menginvestaikan dananya dengan memilih saham yang efisien,
yang memberikan return maksimal dengan risiko tertentu, atau return tertentu dengan
risiko minimal. Untuk menghindari atau memperkecil risiko, investor melakukan
strategi diversifikasi atas investainya dengan membentuk portofolio optimal
saham yang terdiri atas saham yang efisien.
2.
LANDASAN TEORI
Teori portofolio
menggunakan asumsi bahwa pasar modal adalah efisien (efficient market
hypothesis). Pasar modal efisien artinya bahwa saham merefleksikan secara
menyeluruh semua informasi yang ada di bursa (Reilly and Brown, 2003).
Return Portofolio saham merupakan hasil atau keuntungan
yang diperoleh investor dari setiap alternatif investasi, dan dapat berasal
dari:
1. Yield adalah return yang merupakan
komponen dasar dari suatu investasi, berupa cash flow yang diterima
secara periodik dan biasanya disebut dividen. Besarnya yield bisa
positif, nol atau negatif.
2. Capital Gain atau capital loss adalah
return yang diperoleh investor yang berasal dari perubahan harga
aset-aset yang dipegangnya. Apabila perubahan harga tersebut positif maka
disebut capital gain, sedangkan bila perubahan harga tersebut negatif
disebut capital loss.
Risiko adalah kerugian
yang dihadapi oleh para investor (Fabozzi, 1995). Risiko merupakan kemungkinan
terjadinya peristiwa yang tidak menguntungkan (Brigham and Weston, 1990).
Risiko juga didefinisikan sebagai kemungkinan penyimpangan atau variabilitas actual
return suatu investasi dengan expected return (Elton dan Gruber, 1995).
Tujuan investor dalam berinvestasi adalah
memaksimalkan return, tanpa melupakan faktor resiko investasi yang harus
dihadapinya. Return merupakan salah satu faktor yang memotivasi investor
berinvestasi dan merupakan imbalan atas keberanian investor menanggunnng resiko
investasi yang dilakukan. Hubungan tingkat resiko dan return yang diharapkan
merupakan hubungan yang bersifat searah dan linier. Artinya semakin besar
risiko suatu aset, semakin besar pula return yang diharapkan atas aset
tersebut, demikian sebaliknya. Berikut merupakan kurva hubungan risiko dengan
return yang diharapkan pada berbagai jenis aset yang dapat dijadikan alternatif
investasi.
Model Indeks Tunggal dalam pembentukan portofolio sebagai
salah satu metode pengukuran kinerja portofolio menurut Elton dan Gruber (1995)
adalah pengukuran dengan suatu parameter yang dikaitkan dengan tingkat risiko (one
parameter performance measure) seperti The Treynor Ratio, The
Jensen Ratio dan The Sharpe Ratio. Model indeks tunggal memiliki
kesamaan dengan The Treynor Ratio yang mengukur kinerja portofolio
berdasarkan besarnya return premium yang dihasilkan oleh tiap unit
risiko sistematis yang diukur dengan beta.
Salah
satu prosedur penentuan portofolio optimal adalah model indeks tunggal. Metode
indeks tunggal menjelaskan hubungan antara return dari setiap sekuritas
individual dengan return pasar. Konsep penghitungannya didasarkan pada
model perhitungan Elton dan Gruber (1995) yaitu dengan cara menentukan ranking
(urutan) saham-saham yang memiliki ERB tertinggi ke ERB yang lebih rendah.
Pemeringkatan bertujuan untuk mengetahui kelebihan return saham terhadap
return bebas risiko per unit risiko. Saham-saham yang mempunyai excess
return to beta (ERB) sama dengan atau lebih besar dari cut-off-point (C*)
merupakan kandidat dalam pembentukan portofolio optimal. Bawasir dan Sitanggang
(1994) menjelaskan bahwa metode indeks tunggal dapat digunakan dalam penentuan
portofolio optimal dengan cara membandingkan excess return to beta (ERB)
dengan cut-off-rate (Ci). Excess return to beta (ERB) merupakan
kelebihan return saham atas return aset bebas risiko (risk
free rate) yang disebut dengan return premium per unit risiko yang
diukur dengan beta. Cut-off-rate (Ci) merupakan hasil bagi varian
pasar dan return premium terhadap variance error saham
dengan varian pasar pada sensitivitas saham individual terhadap variance
error saham.
3. PENELITIAN TERDAHULU
Penelitian Indrawati
(2005) juga menggunakan model indeks tunggal untuk membentuk portofolio yang efisien,
yaitu portofolio yang terdiri dari saham-saham teraktif yang dibagi dalam dua periode dan mempunyai Excess Return to Beta tinggi. Hasil penelitian menunjukkan bahwa
antara nilai beta dengan
frekuensi keaktifan saham tidak menunjukkan hubungan searah (negatif). Hal ini berarti nilai beta
yang besar tidak selalu menunjukkan
frekuensi perdagangan saham tersebut tinggi atau sebaliknya.
Hasil penelitian Wahyudi
dan Hartini (2000) yang menggunakan model indeks tunggal dengan membentuk
indeks pasar sendiri (securities selection) menyatakan bahwa
terdapat hubungan positif antara beta dengan return saham. Hasil
penelitian juga menyatakan bahwa terdapat korelasi positif antara excess
return to beta saham dengan return rata-rata saham di masa mendatang
dan hal ini berbeda dengan hasil penelitian yang dilakukan oleh Indrawati. Kesimpulan
yang diperoleh adalah bahwa analisis portofolio dengan cara membandingkan
antara excess return to beta dengan cut-off-point terbukti dapat
diterapkan di Indonesia walaupun dalam kondisi krisis jika pembentukan indeks
pasar dengan selection
portfolio sudah tepat.
Bawasir dan Sitanggang
(1994) menggunakan Cut-off Rate dalam memilih saham untuk membentuk
portofolio optimal dengan batas efisiensi C*. Penelitian memfokuskan pada
pengujian perbedaan pilihan portofolio antara investor domestik dengan investor
asing. Hasil penelitiannya menunjukkan bahwa tidak ada perbedaan antara
investor domestik dengan investor asing dalam pemilihan saham pembentuk
portofolio optimal. Investor domestik dan investor asing tidak memilih saham
dalam batas efisisen C* untuk membentuk portofolio. Rasionalitas investor
dilihat dari cara mereka menentukaan portofolio optimal, yang dipengaruhi oleh
preferensi investor terhadap return dan risiko.
Sudana dan Janiarti (2000)
meneliti tentang pengaruh ukuran portofolio terhadap tingkat diversifikasi
saham, membandingkan antara portofolio saham dalam satu industri dengan
portofolio saham beragam industri dengan model indeks tunggal. Hasil analisis
menunjukkan bahwa strategi diversifikasi pada portofolio saham satu industri
tidak berpengaruh secara signifikan. Demikian pula portofolio saham beragam
industri tidak terpengaruh oleh diversifikasi, kecuali portofolio 8 saham.
Terdapat perbedaan yang signifikan antara portofolio saham dalam satu industri dengan
beragam industri.
Musnadi, Muhammad dan
Sulaiman (2001) menganalisis manfaat diversifikasi portofolio saham antar
industri di BEJ berdasarkan pada besarnya koefisien korelasi return antar
saham. Dari hasil analisis dapat disimpulkan bahwa diversifikasi saham antar
industri di BEJ memberikan manfaat yang signifikan bagi investor. Risiko yang
ditanggung investor menurun 0% - 12% apabila investor melakukan investasi saham
di berbagai industri.
Irwin dan Landa (2000)
menggunakan teori portofolio untuk menentukan proporsi dana yang paling efisien
jika investor ingin berinvestasi pada real estate, future dan gold.
Dalam penelitian ini juga dapat diketahui pengaruh banyaknya instrumen
investasi terhadap kinerja portofolio yang dibentuk dengan menambahkan satu
instrumen investasi berupa Bill, Bond dan Stock.
4.
METODA PENELITIAN
Penelitian ini merupakan
jenis penelitian deskriptif yang didasarkan atas survey terhadap objek
penelitian. Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh perusahaan yang
terdaftar di Bursa Efek Jakarta (BEJ) selama periode pengamatan 2004-2006
berjumlah 339 perusahaan. Pemilihan sampel data dilakukan secara purposive sampling. Sampel dari
penelitian ini adalah saham perusahaan terdaftar dan aktif diperdagangkan di
BEJ selama tahun 2004-2006, perusahaan yang selalu membagi dividen selama
periode tahun 2004-2006, dan perusahaan yang sahamnya tidak mengalami stock split, right issue, reverse stock,
dan saham baru listing. Penelitian ini menggunakan data harga
penutupan saham (closed price)pada setiap akhir bulan periode tahun 2004-2006. Pengumpulan
data dilakukan dengan teknik dokumentasi dari sumber terpercaya yaitu PT Bursa
Efek Jakarta (BEJ/ Pojok BEJ), JSX Monthly Statistics, Indonesia Capital Market
Directory (ICMD) serta berbagai literatur untuk penggunaan hasil penelitian
yang dibutuhkan.
5. TEKNIK ANALISIS DATA
Analisis data dilakukan
dengan menggunakan model indeks tunggal untuk menentukan set portofolio
efisien. Langkah-langkah yang akan dilakukan untuk menentukan portofolio
efisien dengan model indeks tunggal adalah sebagai berikut.
1.
Mendeskripsikan
perkembangan harga saham, IHSG dan SBI.
2.
Menghitung realized
return, expected return, standar deviasi dan varian dari
masing-masing saham individual, IHSG dan SBI.
3.
Menghitung beta,
alpha dan variance error masing-masing saham
individual.
4.
Menghitung
nilai excess return to beta (ERB) masing-masing saham. Nilai ERB
diperlukan sebagai dasar penentuan saham yang menjadi kandidat portofolio.
Nilai ERB yang diperoleh diurutkan dari nilai yang terbesar ke nilai yang
terkecil. Saham-saham dengan nilai ERB lebih besar atau sama dengan nilai ERB
di titik C* merupakan kandidat portofolio optimal.
5.
Menghitung
nilai Ci. Nilai Ci adalah nilai C untuk saham ke-i yang dihitung dari akumulasi
nilai-nilai A1 sampai dengan Ai dan nilai-nilai B1 sampai dengan Bi. Nilai Ci
merupakan hasil bagi varian pasar terhadap kelebihan pengembalian lebih besar
dari pada RFR terhadap variance error saham dengan varian pasar pada
sensitivitas saham individual terhadap variance error saham.
6.
Mencari nilai
C*. Besarnya C* adalah nilai Ci yang terbesar. Saham-saham yang membentuk
portofolio efisien adalah saham-saham yang mempunyai ERB lebih besar atau sama
dengan ERB di titik C*.
7.
Menentukan
proporsi dana yang akan diinvestasikan dalam portofolio efisien.
8.
Menentukan
korelasi dan covariance saham-saham pembentuk portofolio.
9.
Menghitung expected
return, standar deviasi dan varian dari portofolio.
6. PENGUKURAN
VARIABEL
a. Realized
Return (Rt) adalah persentase perubahan harga
penutupan saham A pada bulan ke t dikurangi harga penutupan saham A pada hari
ke t-1 kemudian hasilnya dibagi dengan harga penutupan saham A pada hari ke
t-1.
b. Tingkat keuntungan yang diharapkan atau expected return tiap saham individual
merupakan persentase rata-rata realized return saham i dibagi jumlah realized return saham i.
c. Standar Deviasi (SD) digunakan untuk
mengukur risiko dari realized return,
yang dapat dihitung dengan proram excel menggunakan rumus STDEV.
d.
Variance digunakan
untuk mengukur risiko expected return
saham i. Variance dapat dihitung
dengan cara, yaitu mengkuadratkan standar deviasi atau dihitung dengan program
excel menggunakan rumus VAR atau menggunakan rumus sebagai berikut.
e. Beta adalah risiko untuk dari saham
individual, menghitung keserongan (slope)
realized return suatu saham dengan realized
return pasar (IHSG) dalam periode tertentu. Beta digunakan untuk menghitung excess return to beta (ERB)
dan Bj yang diperlukan untuk menghitung Cut-Off
Point (Ci).
f. Excess
Return to Beta (ERB) digunakan untuk mengukur return
premium saham relatif terhadap satu unit risiko yang tidak dapat
didiversifikasikan yang diukur dengan Beta. ERB menunjukkan hubungan
antara return dan risiko yang merupakan faktor penentu investasi
g. Nilai
Ai dihitung untuk mendapatkan nilai Aj dan Bi dihitung untuk mendapatkan nilai
Bj, keduanya diperlukan untuk menghitung Ci. Penentuan nilai Ai dan Bi untuk
masing saham ke-i sebagai berikut
h. Titik
Pembatas (Ci) merupakan nilai C untuk saham ke-i yang dihitung dari akumulasi
nilai-nilai A1 sampai dengan Ai dan nilai-nilai B1 sampai dengan Bi. Nilai Ci
merupakan hasil bagi varian pasar dan return premium terhadap variance
error saham dengan varian pasar dan sensitivitas saham individual terhadap variance
error saham.
i. Persentase
proporsi dana (Wi) masing-masing saham pembentuk portofolio optimal dihitung
dengan menggunakan rumus sebagai berikut.
j. Correlation
atau koefisien korelasi antar saham merupakan perbandingan perhitungan realized
return saham A dengan perhitungan realized return saham B dalam
suatu periode tertentu. Koefisien korelasi antar dua kelompok data tersebut
dihitung dengan program Excel menggunakan rumus Correl atau
dengan rumus sebagai berikut.
7. PENGUJIAN HIPOTESIS
Dalam
penelitian agar mengetahui perbedaan secara statistik return dan risiko antara saham yang masuk kriteria portofolio, maka
dilakukan pengujian hipotesis. Sebelum melakukan uji hipotesis dilakukan uji
normalitas data terlebih dahulu dengan menggunakan One-Sample Kolmogrov-Smirnov Test. Uji normalitas data dilakukan untuk
mengetahui distribusi data yang digunakan dalam penelitian. Distribusi data
penelitian dikatakan normal apabila nilai signifikansi yang dihasilkan lebih
besar dari 5%. Apabila nilai signifikansi yang dihasilkan lebih kecil dari 5%
berarti distribusi tidak normal. Berdasarkan hasil uji normalitas ditentukan
alat uji hipotesis yang akan digunakan. Pengujian dilakukan dengan cara
mengelompokkan rata-rata return dan risiko saham menjadi dua, yaitu saham yang
masuk dalam kandidat portofolio dan saham yang tidak masuk kandidat portofolio.
Setelah itu nilai rata-rata kedua kelompok tersebut dibandingkan dan dilakukan pengujian dengan
kriteria pengujian yang didasarkan pada tingkat signifikansi yang dihasilkan
dari output program SPSS versi 14.0. Tingkat signifikansi yang digunakan dalam
penelitian ini sebesar 5% sesuai dengan sumber data sekunder yang digunakan.
Hipotesis 1.
Ho: μ0
= μ1, berarti tidak ada perbedaan antara return saham yang masuk
kandidat portofolio dengan return saham yang tidak masuk kandidat portofolio. Hi:
μ0 ≠ μ1, berarti ada perbedaan antara return saham yang masuk kandidat
portofolio dengan return saham yang tidak masuk kandidat portofolio.
Hipotesis
2. Ho: μ0 = μ1, berarti tidak
ada perbedaan antara risiko saham antara saham yang masuk kandidat portofolio
dengan return saham yang tidak masuk kandidat portofolio. Hi: μ0
≠ μ1, berarti ada perbedaan antara risiko saham antara saham yang
masuk kandidat portofolio dengan return saham yang tidak masuk kandidat
portofolio.
Jika probabilitas ≤ 0,05, maka terdapat
perbedaan pada return dan risiko saham yang masuk kandidat dan yang tidak masuk
kandidat portofolio. Namun jika probabilitas ≥ 0,05, maka tidak ada perbedaan
yang bermakna return dan risiko saham yang masuk kandidat dengan yang tidak masuk
kandidat portofolio. Melalui pengujian hipotesis yang telah
dilakukan disimpulkan bahwa terdapat perbedaan return antara saham yang masuk kandidat dengan yang tidak masuk
kandidat portofolio. Selain itu, tidak terdapat perbedaan risiko antara saham
yang masuk kandidat dengan yang tidak masuk kandidat.
8. HASIL DAN PEMBAHASAN
Penelitian
yang dilakukan dengan sampel sebanyak 33 saham selama periode tahun 2004-2006
dengan menggunakan model indeks tunggal diperoleh 14 saham kandidat portofolio.
Nilai cut-off point yang diperoleh
adalah sebesar C* = 0,0241 dengan nilai excess
return to beta (ERB) = 0,0165%. Dari perhitungan expected return 33 saham diperoleh hasil sebagai berikut.
a.
Saham dengan expected
return tertinggi
E(Ri) CTRS
= 0,27 %
E(Ri) UNVR
= 0,26 %
E(Ri) AUTO
= 0,25 %
b.
Saham dengan expected
return terendah
E(Ri) GGRM
= -0,008 %
E(Ri) TRST
= -0,012 %
E(Ri) TBLA = -0,017 %
c. Saham
dengan risiko tertinggi
SD CTRS = 1,69 %
SD UNVR = 1,59 %
SD AUTO = 1,56 %
d. Saham
dengan risiko terendah
SD ASIII = 0,09 %
SD HMSP = 0,08 %
SD TRST = 0,07 %
e. Saham
dengan ERB tertinggi
ERB AALI = 0,86 %
ERB PGAS = 0,37 %
ERB BLTA = 0,26 %
f. Saham
dengan ERB terendah
ERB GGRM = -0,022 %
ERB HEXA = -0,042 %
ERB
AUTO = -0,175 %
Dalam penelitian ini, portofolio optimal
dibentuk oleh saham PGAS dan AALI yang mempunyai nilai ERB antar waktu terbesar
dan stabil, yaitu nilai ERB AALI = 0,86 % dan nilai ERB PGAS = 0,37 %. Proporsi
dana atau komposisi kedua saham pembetuk portofolio optimal adalah sebesar
48,54 % untuk saham AALI dan 51,46% untuk saham PGAS. Expected return portofolio
sebesar E(Rp) = 0,072 % dengan
tingkat risiko sebesar (σp)
= 0,196 % dan nilai excess return to beta
sebesar ERBp = 0,61 %. Dalam membentuk portofolio optimal harus diperhatikan koefisien korelasi
return antar saham yang membentuk portofolio. Koefisien korelasi antara saham PGAS-AALI adalah sebesar 0,08966. Oleh karena koefisien korelasi antara kedua saham
tersebut sangat kecil berarti return antar saham mempunyai kecenderungan
perubahan berlawanan arah pada periode waktu yang sama. Dengan demikian,
pembentukan portofolio yang terdiri dari kedua
saham tersebut sangat efektif mengurangi risiko. Hasil penelitian ini mendukung
hasil penelitian Musnadi, Muhammad dan Sulaiman (2000) yang menyatakan bahwa diversifikasi saham antar industri di
BEJ memberikan manfaat yang
signifikan kepada investor karena risiko menurun apabila korelasi antar saham pembentuk portofolio rendah.
Untuk mengetahui bahwa portofolio yang
terdiri dari saham AALI dan saham PGAS benar-benar optimal, maka perlu dihitung
ERB tiap saham dengan menggunakan basis periode per tahun. Hasil perhitungan
ERB yang sudah diurutkan (diperingkat) dari nilai ERB terbesar ke nilai ERB
terkecil kemudian dibandingkan dengan
ranking ERB tiap saham kandidat yang dihitung menggunakan basis periode tiga
tahun. Hal ini dilakukan untuk melihat konsistensi nilai ERB saham pembentuk
portofolio yang dihitung dengan basis periode berbeda. Hasil perhitungan
menunjukkan bahwa untuk tiap basis periode waktu nilai ERB tiap saham mengalami
perubahan sehingga saham yang menjadi kandidat portofolio juga mengalami
perubahan. Hal ini disebabkan oleh fluktuasi harga saham antar waktu yang
menyebabkan perbedaan return saham antar waktu dan selanjutnya
menjadikan perbedaan koefisien beta antar waktu. Beta saham yang
tidak stabil tersebut akan mempengaruhi nilai ERB tiap saham yang menjadi faktor
penentu kandidat portofolio. Hasil perhitungan menggunakan model indeks tunggal
dengan basis periode per tahun untuk tahun 2004 diperoleh 7 saham kandidat.
Posisi nilai ERB untuk saham AALI berada pada peringkat pertama dan ERB saham
PGAS diperingkat kedua. Pada tahun 2005 hanya saham PGAS yang menjadi kandidat
portofolio. Sedangkan pada tahun 2006 diperoleh 14 saham kandidat dengan posisi
nilai ERB saham AALI pada peringkat pertama dan PGAS pada peringkat kelima. Hal
ini menunjukkan bahwa saham AALI dan PGAS merupakan saham paling efisien dengan
nilai ERB antar waktu yang tinggi dan stabil Jadi pemilihan saham dalam
pembentukan portofolio optimal berdasarkan nilai ERB terbesar sangat tepat
digunakan walaupun dengan basis periode waktu yang berbeda.
9. KONTROVERSI
Dalam pembentukan portofolio, koefisien korelasi merupakan salah
satu variabel penting. Dalam membentuk portofolio optimal harus diperhatikan
koefisien korelasi return antar saham yang membentuk portofolio.
Koefisien korelasi mencerminkan kecenderungan perubahan return dan
keeratan hubungan return antar saham. Pada penelitian Sukarno (2006) yang
telah di review oleh penulis, koefisien korelasi
antara saham PGAS-AALI adalah sebesar 0,08966. Oleh karena
koefisien korelasi antara kedua saham tersebut sangat kecil berarti return antar
saham mempunyai kecenderungan perubahan berlawanan arah pada periode waktu yang
sama. Dengan demikian, pembentukan portofolio yang
terdiri dari kedua saham tersebut sangat efektif mengurangi risiko.
Diversifikasi yang dilakukan berhasil menurunkan risiko dilihat dari risiko
portofolio yang relatif lebih kecil dibandingkan dengan risiko individual
saham. Hal ini sesuai dengan teori yang menyatakan bahwa faktor penting dalam diversifikasi portofolio
adalah korelasi yang rendah antar return aset pembentuk portofolio. Semakin
rendah koefisien korelasi maka semakin besar pula potensi manfaat dari
diversifikasi tersebut. Sedangkan pada penelitian Jatniko (2010) tentang
pembentukan portofolio saham pada lima perusahaan plantation terbentuk 3 (dari
5 perusahaan) perusahaan yang memiliki nilai koefisien korelasi dibawah 0,5.
Hal ini menunjukkan kecenderungan kenaikan atau penurunan tingkat keuntungan
antar saham tidak memiliki hubungan yang kuat.
Nilai excess return to beta (ERB)
mencerminkan besarnya return premium yang dapat dihasilkan oleh suatu
saham relatif terhadap satu unit risiko yang tidak dapat didiversifikasikan
yang diukur dengan beta. Beta mencerminkan volatilitas return suatu
saham terhadap return pasar, mengukur systematic risk dari suatu
saham relatif terhadap risiko pasar. Dengan demikian berarti masing-masing
saham memiliki kepekaan yang berbeda terhadap perubahan pasar. Semakin besar
koefisien beta saham berarti semakin peka terhadap perubahan pasar dan
disebut sebagai saham yang agresif. Dalam penelitian yang dilakukan oleh
Sukarno dan Jatniko memilih saham yang memiliki nilai ERB tertinggi yang juga
mengindikasikan bahwa saham dengan ERB tertinggi merupakan saham yang paling
efisien. Pada kedua
penelitian diatas, urutan saham dengan ERB tertinggi memiliki total aset yang
tinggi. Perusahaan yang memiliki aset rendah, sahamnya tidak akan masuk pada
kandidat portofolio optimal.
10. PENUTUP
Kesimpulan
Penggunaan metode indeks tunggal untuk menentukan
portofolio efisien berdasarkan besarnya nilai cut-of-point dan excess
return to beta mempunyai kelebihan karena mempertimbangkan juga systematic
risk saham yang diukur dengan beta. Saham yang mempunyai koefisien beta
antar waktu relatif stabil berarti mempunyai nilai excess return to beta
yang relatif stabil juga. Oleh karena itu investor perlu membandingkan
nilai excess return to beta tiap saham kandidat dengan basis periode
waktu yang berbeda.
Investasi pada saham selalu mengandung unsur risiko,
baik unsystematic risk maupun systematic risk. Unsystematic
risk dapat dihindari investor melalui diversifikasi, yaitu dengan membentuk
portofolio. Sedangkan systematic risk dapat dihindari investor
dengan memilih saham-saham yang mempunyai nilai excess return to beta yang
besar. Informasi nilai beta dan nilai excess return to beta dapat
dimanfaatkan untuk mempertimbangkan alternatif investasi dan mengoptimalkan
penyusunan portofolio saham.
“ Portofolio efisien pasti
merupakan portofolio yang optimal, namun portofolio yang optimal belum tentu
efisien” – Renald Suganda (2012)
Saran
1. Return
saham harus dihitung secara total dengan mempertimbangkan dividen yield.
2. IHSG
yang digunakan sebagai indeks pasar menimbulkan bias karena dalam pembentukan
IHSG terdapat saham-saham yang juga tidak aktif. Selanjutnya dapat
mempergunakan return risk free rate
dan indeks pasar yang lain atau membentuk sendiri indeks pasar tersebut.
3. Dapat
dilakukan perluasan sampel dengan mempertimbangkan sektor industri.
4. Periode
pengamatan seharusnya dilakukan lebih panjang karena saham merupakan salah satu
bentuk investasi jangka panjang (minimal 5 tahun).
DAFTAR PUSTAKA
Bawazier, Said dan Jati P. Sitanggang, 1994, Memilih Saham Untuk Portofolio Optimal,
Usahawan Tahun XXIII, No.1, Januari, hal 34-40.
Brealey, Richard A. and Stewart C. Myers, 1991, Principles of Corporate Finance, Fourth Edition, McGraw-Hill, Inc.
New York.
Brigham, F. Eugene and Philip R. Daves, 2004, Intermediate Financial Management, Eighth Edition, McGraw-Hill, Inc.
New York.
Cohen, J.B. Et al, 1973, Investment Analysis and Portfolio Management, Richards D. Irwin Inc. Illinois.
Elton, Edwin J. and Martin J.Gruber, 1995, Modern Portfolio Theory and Investment
Analysis, Fifth Edition, John Wiley & Sons, Inc. Toronto,
Canada.
Fabozzi, Frank J., 1995, Investment Management,
Prentice Hall, New Jersey-USA.
Fama, Eugene F. and Kenneth R. French, 1989, Business Conditions and Expected Return on
Stock and Bonds, Journal of Financial Economics, pp 23-49.
Gujarati, Damodar N., 1997, Basic Econometrics, Third Edition, McGraw-Hill Inc.Singapore.
Haroyah, M.Dwi, 2000, Analisis
Beta Saham Model Indeks Tunggal:Perbandingan Antara Periode Perekonomian Normal
Dan Krisis Moneter, Telaah Bisnis 1, No.1, hal 49-60.
Husnan, Suad, 2001, Dasar-dasar
Teori Portofolio dan Analisis Sekuritas, Edisi Ketiga, Yogyakarta,
UPP AMP YKPN.
Indrawati,V. Maya, 2005, Analisis Investasi Portofolio Optimal Pada Saham, Tesis, Tidak
Dipublikasikan, Program Pasca Sarjana Universitas Sebelas Maret, Surakarta.
Irwin, S.C. and Landa D., 1987, Real Estate, Futures and Gold as Portfolio, The John Wiley & Son, Inc.
Jatnika, Okki, 2010, Analisis Pembentukan Portofolio
Pada Lima Perusahaan Yang Bergerak Di Bidang Plantation, Jurnal Ekonomi
Universitas Gunadarma 20120, Depok, Jakarta.
Jogiyanto, 2000, Teori
Portofolio dan Analisis Investasi, Edisi Kedua, Yogyakarta: Penerbit
BPFE.
Lintner, John, 1965, Security
Prices, Risk and Maximal Gain From Diversivication, Journal of Finanace,
pp 587-616.
Markowitz, M. Harry, Michael R.Tobin and A. Lintner, 1967, Portfolio Selection, Journal of
Finance and Accounting, pp 111-123.
Musnadi, Muhammad dan Sulaiman, 2001, Analisis Manfaat Diversifikasi Portofolio Saham Antar Industri Di Bursa
Efek Jakarta, Jurnal Manajemen dan Bisnis, Volume III, No.3, hal 245-254.
Sartono, R.Agus dan Sri Zulaihati, 1998, Rasionalitas Investor Terhadap Pemilihan
Saham Dan Penentuan Portofolio Optimal Dengan Model Indeks Tunggal Di BEJ,
Kelola No.17/VII/1998.
Sudana, I Made dan Miranda Janiarti, 2000, Pengaruh Ukuran Portofolio Terhadap Tingkat
Diversifikasi Saham: Perbandingan Antara Portofolio Saham Satu Industri Dengan
Portofolio Saham Beragam Industri Di BEJ, Majalah Ekonomi Tahun X, No.1, April, hal
28-42.
Sukarno, Mokhamad, 2007, Analisis Pembentukan Portofolio Optimal Saham Menggunakan Metode Single
Indeks Di Bursa Efek Jakarta, Tesis Magister Manajemen Prodi Manajemen
Universitas Diponegoro, Semarang.
Tandelilin, Eduardus. 2010. Portofolio dan Investasi. Edisi Pertama. Kanisius: Yogyakarta.
Wahyudi, Sugeng, 2005, Aplikasi
Metode Single Index Pada Penentuan Portofolio Investasi Tahunan Pada Saham LQ
45 : Studi Pada PT. Bursa Efek Jakarta, Jurnal Bisnis dan Ekonomi
Vol.12, No.1.
Weston, J. Fred and Thomas E.Copeland, 1986, Managerial Finance, Eighth
Edition, The Dryden Press, New York.
www.e-bursa.com, diakses pada tanggal
12 Desember 2012, pukul 20.15.
